鄧力文 - Strategy暗藏危機 | Exchange²
Michael Saylor教主領軍的Strategy日前公布2026年首季財報，淨虧損高達125億美元，主因受比特幣公允價值變動拖累。儘管帳面難看，Saylor仍力推年化股息高達11.5%的永續優先股STRC作為融資核心。這場橫跨NQ與DeFi的金融玩法，實質上正將傳統信用的尾部風險加大流動性黑洞。
Strategy用永續優先股（STRC）融資買幣，再利用MSTR股價的高溢價配股去槓桿。近期一些Defi平台的「按上按」例如Saturn、Apyx等協議，將STRC的11.5%股息轉化為鏈上生息穩定幣sUSDat或apyUSD。進取型玩家會買入Yield Token，以極小成本博取STRC加息的槓桿敞口，亦有玩固收槓桿玩家將折價買入的PT存入Morpho等借貸協議作為抵押品，借出USDC再反覆買入sUSDat。透過這種3至5倍的循環槓桿，原本11%的利息被硬生生推高至60%甚至更高。
幣價下跌STRC恐爆煲
投資者被11%以上的高息吸引，卻忽略其風險結構本質上是沽出比特幣看跌期權（Short Put），即以承擔幣價大跌引發的信用崩塌為代價，換取當下的現金流。目前最危險的訊號不在幣價，而在於融資成本與溢價的失控。STRC為維持100美元票面值，股息率已由9%抽升至11.5%。這種加息保價的做法，屆時若幣價走弱，Strategy將陷入高息自殘或被逼沽幣的死亡螺旋。
投資者須看清Saylor手中的3張牌：MSTR普通股、STRC以及STRK。相比起隨幣價起舞的普通股，STRC被包裝成一種鄰近比特幣收益的固收產品，以11.5%的浮動高息誘惑傳統資金。然而，對比美國高收益公司債約7%至8%的回報，STRC多出的400點子溢價，實質上是無抵押本質。雖然背後有超過78萬枚比特幣支持，但法律上投資者僅享有對剩餘資產的優先求償權，而非直接持有比特幣作抵押。Strategy亦沒有本金償付義務，投資者要離場只能依賴二級市場流動性。一旦幣價跌穿50%，槓桿率將機械式惡化至66%，屆時STRC的二級市場折價將遠超想像。
鄧力文
