邓力文 - Strategy暗藏危机 | Exchange²
Michael Saylor教主领军的Strategy日前公布2026年首季财报，净亏损高达125亿美元，主因受比特币公允价值变动拖累。尽管帐面难看，Saylor仍力推年化股息高达11.5%的永续优先股STRC作为融资核心。这场横跨NQ与DeFi的金融玩法，实质上正将传统信用的尾部风险加大流动性黑洞。
Strategy用永续优先股（STRC）融资买币，再利用MSTR股价的高溢价配股去杠杆。近期一些Defi平台的「按上按」例如Saturn、Apyx等协议，将STRC的11.5%股息转化为链上生息稳定币sUSDat或apyUSD。进取型玩家会买入Yield Token，以极小成本博取STRC加息的杠杆敞口，亦有玩固收杠杆玩家将折价买入的PT存入Morpho等借贷协议作为抵押品，借出USDC再反复买入sUSDat。透过这种3至5倍的循环杠杆，原本11%的利息被硬生生推高至60%甚至更高。
币价下跌STRC恐爆煲
投资者被11%以上的高息吸引，却忽略其风险结构本质上是沽出比特币看跌期权（Short Put），即以承担币价大跌引发的信用崩塌为代价，换取当下的现金流。目前最危险的讯号不在币价，而在于融资成本与溢价的失控。STRC为维持100美元票面值，股息率已由9%抽升至11.5%。这种加息保价的做法，届时若币价走弱，Strategy将陷入高息自残或被逼沽币的死亡螺旋。
投资者须看清Saylor手中的3张牌：MSTR普通股、STRC以及STRK。相比起随币价起舞的普通股，STRC被包装成一种邻近比特币收益的固收产品，以11.5%的浮动高息诱惑传统资金。然而，对比美国高收益公司债约7%至8%的回报，STRC多出的400点子溢价，实质上是无抵押本质。虽然背后有超过78万枚比特币支持，但法律上投资者仅享有对剩余资产的优先求偿权，而非直接持有比特币作抵押。Strategy亦没有本金偿付义务，投资者要离场只能依赖二级市场流动性。一旦币价跌穿50%，杠杆率将机械式恶化至66%，届时STRC的二级市场折价将远超想像。
邓力文
