動量交易三部曲系列：趨勢博弈實戰解碼追漲殺跌也能賺錢？｜陳新燊

更新時間：08:00 2026-02-23 HKT
發佈時間：08:00 2026-02-23 HKT

引言：反黃金法則的盈利現實與市場異象

在金融投資的漫長歷史中，低買高賣（Buy Low, Sell High）幾乎被視為絕對的真理。這一源自商業貿易最古老智慧的法則，不僅是價值投資者的信仰基石，也是絕大多數普通散戶進入市場時的第一課。人們被教導要尋找那些被低估的便宜貨，在無人問津時買入，在人聲鼎沸時賣出。然而，在金融市場的深處，在那些掌管數千億美元資產的頂級量化對沖基金的算法核心，卻運行一套截然相反、甚至在直覺上令人感到恐懼的邏輯——動量交易（Momentum Trading）。

動量交易者是一群反其道而行之的獵手。他們專買已經大幅上漲的資產，專空持續下跌的品種。當價值投資者因為價格過高而恐高離場時，動量交易者卻視其為最佳的買入信號；當抄底者試圖在下跌途中接住飛刀時，動量交易者則會毫不猶豫地順勢做空。這種看似瘋狂的追漲殺跌，在長達兩百年的跨資產類別統計中，竟然持續跑贏大盤，成為了金融市場上最頑固、最持久、也最令人困惑的異象。

動量交易者的核心信念簡潔而有力：強勢資產往往繼續走強，弱勢資產往往繼續走弱。他們不試圖預測市場的頂點或底點，也不依賴內幕消息或複雜的宏觀經濟預測。他們的邏輯建立在承認趨勢具有物理學般的慣性這一基礎之上——市場的共識形成、信息的層級擴散以及大資金的配置調整都需要時間，而動量交易者所做的，便是在趨勢確立後順勢而為，讓利潤隨著趨勢的延續而奔跑。

自1993年Jegadeesh與Titman發表那篇震撼學界的開創性論文《買入贏家，賣出輸家》以來，金融學界不得不正視一個嚴峻挑戰有效市場假說（Efficient Market Hypothesis, EMH）的現象：過去3至12個月內表現優異的資產，往往在接下來的中短期內繼續產生超額收益；而過去表現糟糕的資產，則傾向於繼續沉淪。這一發現並非僅存於美國股市，隨後全球頂級量化機構的長期實證表明，動量因子（Momentum Factor）在全球股市、商品期貨、政府債券和外匯市場中，均能貢獻可觀的超額回報。這並非玄學或偶然運氣，而是一套建立在堅實統計證據、深刻人性洞察以及市場微觀結構缺陷之上的理性套利機制。

動量的本質：信息擴散的漣漪與時差套利

要理解動量，首先必須打破對有效市場的迷信。有效市場假說認為，資產價格能夠瞬間、無偏地反映所有可獲得的信息。在這個理想模型中，當一家公司發布超預期的利好財報時，股價應該像電燈開關一樣，瞬間從100元跳躍至120元的新均衡點，中間不應有任何過渡。然而，現實世界充滿了摩擦。現實中的價格調整，更像是投入平靜湖面的一顆石子，激起的波紋需要時間才能傳導至湖岸。

動量效應（Momentum Effect）的本質，並非價格本身具有神秘的記憶功能，而是信息在異質投資者群體中漸進擴散的副產品。這種擴散過程可以被拆解為三個鮮明的層次，正是這三個層次的時間差，造就了趨勢的持續性。

第一層擴散發生在專業機構投資者之間。當重大信息出現時（例如央行政策轉向或技術突破），擁有最強研究能力和最快信息渠道的頭部對沖基金會率先解讀並行動。此時，價格開始出現初步的偏離，但由於大資金建倉需要控制沖擊成本，這一過程往往是隱蔽且緩慢的。

第二層擴散涉及量化算法與敏銳的遊資。當第一層資金的買入行為導致了交易量放大和波動率異常時，高頻交易算法和趨勢跟蹤策略（Trend Following Strategies）會捕捉到這些信號並迅速跟進。他們的入場加速了價格的運動，使趨勢從隱性轉為顯性。

第三層擴散則屬於廣大散戶群體和後知後覺的公募基金。當趨勢已經運行了一段時間，媒體開始鋪天蓋地地報道，社交網絡上的討論熱度飆升，財經新聞頭條不斷強化這一敘事。此時，處於信息鏈末端的投資者才開始入場。這一階段的資金流入往往最為猛烈，但也往往標誌著趨勢進入了中後段。

動量交易者賺取的，正是這段被人性弱點和信息不對稱延長的「趨勢租金」（Trend Rent）。理解這一點至關重要：動量交易不是預測未來，而是利用現在——利用信息在人群中傳播的時間差，利用不同參與者反應速度的差異，利用人性中對浮盈浮虧的非理性處置。它是對市場反應遲鈍的一種懲罰，也是一種基於時間差的套利，而非占卜。

動量收益的第一大人性根源：反應不足與錨定效應

動量收益並非源於企業基本面的突變或宏觀政策的轉向，而更像是一種由市場情緒和行為模式所產生的行為稅（Behavioral Tax）。那些無法控制自身認知偏差的投資者，在無意識中繳納了這筆稅款，而清醒的動量交易者則通過捕捉這些偏差，將其轉化為自身收益。

第一個關鍵根源是投資者的反應不足與錨定效應（Anchoring Effect）。心理學家卡尼曼的研究表明，人類在面對新信息時，往往會過度依賴（錨定）舊有的參考點。在金融市場中，這個錨通常是過去的股價或投資者心中的合理估值。

當一家長期徘徊在10元的股票突然發布重大利好，其真實價值可能瞬間提升至20元。然而，持有該股票的投資者會本能地認為：已經漲到12元了，漲幅達20%，這太誇張了，應該不會再漲了吧？這種心理導致賣盤過早湧出，壓制了股價上漲的速度。於是，價格不是一步到位，而是呈現出一種猶豫不決、進二退一的爬升形態。

這種對新信息的保守和遲疑，導致了價格調整的滯後。對於動量交易者而言，這正是利潤的來源。因為他們知道，市場的錨定效應會阻礙價格迅速回歸價值，從而創造出一個長達數月甚至數年的價格漂移（Price Drift）過程。只要基本面的改善是真實的，價格終將克服心理阻力去尋找新的平衡點，而動量策略就是在這個漂移過程中搭便車。

動量收益的第二大人性根源：處置效應與前景理論

如果說反應不足解釋了趨勢為何啟動得如此緩慢，那麼處置效應（Disposition Effect）則解釋了為甚麼趨勢能夠持續如此之久，且往往呈現出慢牛快熊的特徵。

行為金融學中著名的前景理論（Prospect Theory）指出，人類對盈利和虧損的感知是非對稱的：我們對虧損帶來的痛苦感，遠大於同等金額盈利帶來的快樂感。更重要的是，為了避免後悔和承認錯誤，投資者傾向於過早賣出盈利的股票以鎖定收益（落袋為安），卻傾向於長期持有虧損的股票，不願面對損失（死扛）。

這種心理機制在市場趨勢中起到了推波助瀾的作用。在上漲趨勢中，隨著價格不斷走高，越來越多的持有者進入盈利狀態。受處置效應驅使，他們不斷地拋售手中的籌碼以獲取心理上的安全感。這種持續不斷的獲利回吐壓力，人為地製造了供給，使得股價無法直線飆升，而是不得不通過反覆的震盪來消化拋壓。這看似阻礙了上漲，實則為趨勢的延續提供了充足的換手率和流動性。每一個賣出的獲利者，都被一個看好後市的新買家所取代，持倉成本不斷提高，市場平均成本線的上移使得趨勢更加穩固。

相反，在下跌趨勢中，處置效應導致投資者死扛虧損籌碼，導致成交量萎縮（惜售）。然而，一旦價格跌破了投資者的心理防線或觸發了融資盤的強平線，積壓已久的止損盤會集中湧出，導致價格瞬間崩塌。這就是為甚麼股市中常說慢牛快熊——上漲時有獲利盤壓制，下跌時有止損盤踩踏。動量交易者深諳此道，他們在上漲中利用別人的早退來坐享其成，在下跌中利用別人的死扛來收割最後的恐慌。

動量收益的第三大人性根源：羊群效應與正反饋循環

趨勢的末端往往是最瘋狂的，這源於第三個根源：羊群效應（Herding Effect）與正反饋循環（Positive Feedback Loop）。

當一個趨勢持續了足夠長的時間，它本身就變成了一種最有力的廣告。媒體報道從最初的懷疑轉為一致的讚美，分析師紛紛上調目標價，社交平台上的情緒從謹慎轉為狂熱，錯失恐懼症（FOMO - Fear of Missing Out）開始在人群中蔓延。

在這個階段，基本面已經不再重要，價格上漲本身成為了買入的理由。每一波新資金的湧入都推動價格進一步上漲，而上漲又吸引了下一波更外圍的資金。這種自我強化的正反饋機制，會將價格推向遠遠偏離基本面的泡沫區域。

動量策略在此捕捉的，是由純粹情緒驅動的溢價（Sentiment Premium）。雖然這一階段風險極高，但往往也是利潤最豐厚的一段。動量交易者並不排斥泡沫，相反，他們熱愛泡沫，因為泡沫是動量最極致的體現。唯一的區別在於，動量交易者時刻盯著出口，而羊群則沉醉於盛宴。當趨勢反轉的信號——動量崩潰（Momentum Crash）的早期跡象出現時，嚴格遵守紀律的動量模型會發出離場信號，將最後的殘羹冷炙留給那些在最高點接盤的羊群。

算法時代的動量新生態：加速器與放大器

隨著科技的進步，當今的金融市場已成算法主導的戰場。全球外匯交易量巨大，股票交易逾半由算法驅動。這種結構性變化深刻重塑了動量的運行機制，使其表現形式發生了變異。

一方面，算法加速了趨勢的形成與傳播。在過去，一個利好消息可能需要幾天才能傳遍市場；現在，高頻交易算法（HFT）能在毫秒級解析新聞流並下單。這意味趨勢啟動的初段變得極其陡峭，留給人工手動操作的時間窗口被大幅壓縮。散戶如果試圖通過肉眼觀察來捕捉啟動點，往往會發現自己總是慢半拍，買入即被套。但對於中低頻的動量策略（如月度再平衡）而言，這依然是有效的，因為算法雖然消除了秒級的套利機會，卻無法消除月度級別的宏觀認知偏差。

另一方面，算法也放大了趨勢終結時的破壞力。當大量量化基金採用相似的動量參數設置（例如都使用200日均線作為止損點）時，市場便形成高度擁擠的交易結構（Crowded Trade）。一旦市場出現微小的轉向信號，成千上萬個算法同時觸發賣出指令，程序化的止損盤會形成自我強化的下跌螺旋，導致閃崩（Flash Crash）等極端事件的發生。算法既是動量的加速器，也是其脆弱性的放大器，這要求現代動量交易者必須具備更高級的風控意識。

跨市場動量的差異化圖譜：橘生淮南則為橘

值得注意的是，動量效應並非鐵板一塊，它在不同資產類別中呈現出迥異的特徵，這與各市場的微觀結構息息相關。

在股票市場，動量效應主要表現為橫截面動量（Cross-Sectional Momentum），即比較個股相對於其他股票的強弱。實證研究表明，3至12個月是股票動量策略的最佳有效窗口；而超過3至5年的長期，均值回歸（Mean Reversion）力量開始主導，前期的牛股往往因為估值過高而跑輸大盤。

在商品期貨市場，動量效應往往最為顯著且持久。這源於實體經濟的調整時滯——例如，當銅價因需求爆發而上漲時，開採新礦山、增加冶煉產能需要數年時間。在供給無法迅速響應的這幾年，供需缺口會一直存在，導致價格趨勢得以長期延續。此外，期貨合約還包含展期收益（Roll Yield），在現貨溢價（Backwardation）結構下，多頭持倉可獲得額外收益，這為動量策略提供了天然的保護墊。

宏觀環境對動量策略的表現具有決定性影響。動量在高波動震盪市中表現最為糟糕，頻繁的假突破信號會導致連續的止損磨損（Whipsaw）；在流動性收緊周期中，前期漲幅巨大、估值虛高的動量股往往首當其衝，成為殺跌的主力。理解這些差異，是構建一個跨越牛熊、穩健生存的動量交易系統的基石。