外滙基金也想間接高追SpaceX？｜久利生
發佈時間：10:10 2026-06-14 HKT
彭博早前引述消息指，掌管逾4萬億元資產的外滙基金，正物色外聘基金經理，希望透過他們加碼投資標普500指數，並降低追蹤誤差。若美股基準指數迅速納入SpaceX，勢必進一步放大近年愈來愈突出的指數rebalancing效應；至於被動基金會否推高資產市場泡沫，亦值得趁機一談。
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截至2025年，全球約有36萬億美元資金流入被動型投資基金。這些基金會自動追隨摩根士丹利資本國際（MSCI）、富時羅素、標普全球等指數公司的決定，調整買入的股票及倉位。表面上，這是由基金經理主動管理的數萬億美元資金；實際上，操盤的卻是一班「貼市經理」。他們同樣怕旗下基金表現與基準指數差得太遠，因而不敢偏離指數成分股。
指數調整前 對沖基金先部署
這個現象亦催生一種既靠主觀判斷、又近乎靠估的投資策略。對沖基金及其他交易員會嘗試套利，在指數調整權重引發投資組合重組前率先部署。正如剛上市的SpaceX，以及市場預期未來數月接力上市的OpenAI及Anthropic等矚目IPO，由於估值龐大，料很快被納入各大股票市場指數。想單靠event-driven策略從中獲利，恐怕只會愈來愈難。
如果能比其他人更早捕捉這類「明日之星」，自然可以先食差價；只要股價只升不跌，便繼續有利可圖。一旦升勢逆轉，則可能雙輸，因為股份不但轉弱，更可能因此未能納入指數。隨着愈來愈多交易員懂得「偷步」，競爭激烈，利潤空間亦被大幅壓縮。資料顯示，在1990年代，獲納入標普500指數的股票，在宣布納入至正式編入指數期間，平均跑贏大市7.4個百分點；但自2010年以來，相關溢價平均已跌至不足1個百分點。
令人意外的是，就連坐擁2.3萬億美元資產的挪威主權財富基金，當中大部分資金其實也是以被動方式投資。去年單靠套戥，透過我形容為「半自動」的策略（包括圍繞指數rebalancing的交易），便進帳40億美元。
事實上，不少所謂追蹤基金，在實際運作時行使的「主動」酌情權，遠比外界想像為多。有研究發現，即使是規模最大的標普500指數基金，在2022年第四季的資產配置中，與指數的偏差亦達1.7%至7.5%不等。這相當於涉及超過600億美元的「揀股」決定，或許正是為了避免自己成為機構級韭菜。
資金流被動型基金 助長泡沫
無論如何，數萬億美元資金正源源不絕由主動管理型基金，流向純粹追蹤市場指數的被動型基金。批評者認為，市場的社會功能，本應是將資金引導至最能發揮效益的地方；但被動型基金未必做到這一點。它們的機械式買入，可能令股價脫離底層盈利的合理支持。
最近，《經濟學人》一篇研究論文，在全球主動型基金經理之間引起熱烈討論。論文提出一個頗具說服力的觀點：對沖基金及股市交易員等套利者，所能發揮的作用，遠比一般人想像中弱得多。若然如此，資金流入被動型基金，確實可能扭曲股價，並助長資產泡沫膨脹。
這篇由哈佛大學及芝加哥大學兩名學者撰寫的論文，提出「非彈性市場假設」（Inelastic-Markets Hypothesis）。這與傳統觀念有點矛盾：資金流入股市理應很難推高價格，因為一旦價格上升，需求便會下降，令價格回落至接近原來水平。不過，論文作者發現，股市需求其實缺乏彈性，即使股價上升，需求也不會大幅下降。換言之，投資者若以新資金買入價值1美元的股票，可能推高整體市場價值達數美元。
假設你將現金換成某隻承諾把八成資產投資於股票的基金份額。雖然市場上的股票總數沒有改變，但對股票的需求卻增加了。這隻基金當然可以向另一類投資者買入股票；但現實中，不同投資者群體之間的資金流動性其實很低。（否則若需求有彈性，他們便會採取不同行動，從而刺激換手率。）如果所有同類基金都要履行投資限制，把現金投入市場，唯一方法就是以更高價格買入較少股份。
更重要的是，那些維持固定資產配置的基金，往往會根據其他特定因素作入市決定。例如，美國人的退休金供款中，有64%流向「目標日期基金」；這類基金按供款人預期退休日期，而非市場價格，來決定投資組合中股票和債券的比例。若不考慮公司盈利以至估值，久而久之，便可能形成由被動基金帶起的資產泡沫。
至於SpaceX的「追、揸、沽」策略，簡單講，火箭可以射上太空，但萬物包括股價，始終都有地心吸力。有貨的話，「短減長加」可能較好；外滙基金的策略，或許也不過如此。
久利生
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