周小川警告穩定幣風險從6大維度分析籲央行防範「濫發」和放大槓桿

更新時間：11:17 2025-08-28 HKT
發佈時間：11:17 2025-08-28 HKT

穩定幣炒風熾熱之際，人民銀行前行長長周小川就穩定幣的潛在危險發出警告。據中國金融四十人論壇微信公眾號整理人民銀行前行長周小川發言內容指出，目前關於穩定幣的討論只從單一視角出發，如要推演穩定幣的運作和未來前景，需多維度及多視角檢視，涉及央行、金融服務模式、支付系統、市場交易、微觀行為及流通路徑，合共6個維度。

防範「濫發貨幣」和放大高槓桿

首先，周小川指從央行維度而看，需要防範「濫發貨幣」和放大高槓桿，即發行方在缺乏真實100%準備金的情況下發行穩定幣，以及發行後的運轉產生貨幣派生的乘數放大效應。

他認為，應明確發行準備金的託管機構是誰，準備金託管必須是一種可靠的託管，應該是央行或央行認可並監管的託管，否則就不太可靠。他又指，穩定幣的放大效有3個可知的典型管道：一是存貸管道；二是抵押融資管道；三是資產市場交易（可額外購入或重估發行準備資產）管道，需要由監管者對已發行穩定幣的實際流通量進行統計和計算，否則無法確知可能的兌付風險規模，而穩定幣的放大乘數效應將為舞弊及操縱市場提供機會。

非大量金融服務適合去中心化

第二，從金融服務模式維度去看，需要審視去中心化與代幣化的真實需求。他表示，假設未來的生態系統是金融活動大規模去中心化，資產和交易工具大規模代幣化，則穩定幣將大有用場；一是穩定幣能適配去中心化金融（DeFi）的發展；二是代幣化是DeFi運作的必要基礎。

不過，他指並非大量金融服務都適合去中心化，能透過去中心化方式實現效率大幅提升的金融服務並不多。作為技術基礎的代幣化的真正需求究竟有多大，也需要冷靜估算。截至目前，集中管理的帳戶系統仍表現出良好的適用性，以全面代幣化來取代以帳戶為基礎的支付系統，立論依據不足。

支付系統存KYC和合規性缺陷

第三，從支付系統視角去評估，需考慮支付效率與合規挑戰。支付效率提升被認為是穩定幣的潛在優勢之一，在目前支付系統數位化的過程中，提升效率的路徑大致上有兩條，第一條路徑是繼續以帳戶為基礎，在IT和互聯網技術的基礎上進行優化創新；第二條路徑則是基於區塊鏈技術和加密貨幣的全新支付體系。

從目前中國及東南亞地區的支付系統發展來看，迄今為止的主要進展仍然是建立在互聯網和IT技術基礎之上的，包括第三方支付平台的發展、央行數位貨幣（CBDC）方面的進展、依靠NFC的硬錢包，以及快速支付系統互連等，這些進展已使支付效率和便利性顯著提升。

不過，技術路線本身不是唯一判據，支付效績的比較還必須高度重視安全性和合規性，包括了解你的客戶（KYC）、身分識別、開戶管理、反洗錢（AML）、反恐融資（CFT）、反賭博、反毒品交易等合規要求。目前，穩定幣支付業務在KYC和合規性方面仍有明顯缺陷。

防範金融及資產市場價格操縱

第四，從金融市場、資產市場交易的角度，需要防範操縱市場，特別是價格操縱。無論是美國《天才法案》或香港相關條例，以至是新加坡的監管規定，都尚未做到令人放心。

在現行的資產市場中，特別是在虛擬資產交易所中，許多交易對象的支付貨幣可以是穩定幣，也可以是非穩定的其他加密貨幣，甚至是完全不穩定的幣種。這種安排為市場操縱提供了可能，成為監管重點關注的問題之一。

值得關注的是，有市場推銷人士提到，透過穩定幣和RWA等技術手段，可以將資產交易的份額切割得非常小，從而實現更廣泛的投資者參與，甚至宣稱這種模式已經吸引了大量18歲以下的學生參與交易。如果尚不能有效防範市場操縱行為，再吸引不合資質的投資人入場，風險會顯著擴大。

傳統支付「昂貴」說法或誇大

第五：從微觀行為維度去看，需要審視各參與方的動機。他表示，穩定幣的發行機構一般是以獲利為目的的商業機構，但穩定幣和支付系統中包含一部分具有基礎設施屬性和普惠屬性的功能或環節，不能靠企業自身利益最大化的邏輯來指導微觀行為，而應該具有公共服務的精神。對於哪些領域適合市場化主體、或哪些屬於基礎建設性質，應該有清楚界定。

目前跨境支付和跨境匯款是討論穩定幣應用場景時經常被提及的重點領域。但需要注意的是，有些關於傳統跨境支付系統在技術上「非常昂貴」的說法可能是誇大其詞。實際上，較多的成本因素並不是技術性的，而是涉及外匯管制，其背後關聯著國際收支平衡、匯率、貨幣主權等諸多制度問題。另一部分成本來自KYC和AML等合規成本，換用穩定幣也難以迴避。此外，還有一部份成本來自跨境外匯業務作為特許經營的「租金」。

從穩定幣發行方的角度來看，如果跨國支付的吸引力不足，則最有可能聚焦的應用在於資產市場交易，特別是虛擬資產交易。因此，要警惕穩定幣被過度用於資產炒作的風險，方向上的偏離可能會引發詐欺和金融體系的不穩定。