李若凡 - 港汇低位反弹料难持久｜汇市焦点

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李若凡

2022-08-15 00:00 HKT

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产经专栏

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在联汇制度下，通常美联储加息需要经过几个步骤，才会传达到港息市场上。首先，美联储加息直接推升美元拆息。同时，短期拆息大致不变（因主要取决于银行间流动性）；其次，随著港美利差扩大，市场沽低利率的港元、买高利率的美元的套利交易，会逐渐将美元/港元推升至7.85的弱方兑换保证水平；第三，金管局直接入市干预，将使银行体系总结余（即银行间流动性）减少，从而带动短期港元拆息上升，并逐渐追上美元拆息。

自从美联储今年3月开始加息以来，利率已经上调至2.25至2.5厘水平。8月11日，1个月美元拆息上升至2.4厘水平，接近美国联邦基金利率上限。在美联储加息的这段期间，套利交易令港汇不断触及7.85，而金管局相应的干预则令银行体系总结余，自今年5月以来缩减逾60%至1247亿港元的水平。随著银行间流动性减少，1个月港元拆息由于5月份低于0.2厘的水平，显著上升至8月12日的1.68厘。

8月12日早盘，美元/港元现价和期货价格出现急跌的现象，这是否意味着港汇将持续反弹？首先，看看美元/港元现价下跌的原因，主要有以下几个。第一，市场对美联储进取加息的预期降温，令美元全面下跌，支持港汇反弹；第二，在银行间流动性减少的情况下，市场担忧大型招股活动（中国中免）将推升港元需求。这一来可能进一步收窄港美息差（事实上， 1个月港美息差已经由7月14日的高位140.7个基点收窄至8月12日的71.7个基点），二来可能支持港汇反弹；第三，港元短仓集中平盘。由于市场担忧港汇反弹将导致套息交易赚息亏价，当美元/港元跌穿7.8450时，过于集中的港元沽盘平仓，令港汇快速反弹。
港美息差料再度扩大

然而，这并不意味着港汇会持续走强。一方面，港美息差仍将再度扩大。具体而言，由于套息交易渐趋审慎，美元/港元暂时可能在7.85下方徘徊。由于金管局毋须入市干预，银行体系总结余将维持不变，从而限制港元拆息的升幅。同时，虽然美国通胀率由高位回落，但仍远高于2%的目标水平，因此正如美联储官员所说，当局将继续加息压低通胀。换言之，今年余下时间，美元拆息将进一步向上。随著港美息差再度扩大，同时港汇重新出现贬值空间，套息交易终将回归。

另一方面，美汇指数料不会持续下跌。一来，市场基于一两个数据就削减加息预期，有些反应过度。若9月公布的数据显示通胀率依然高企（因油价没有进一步下跌，且美国房租维持较大升幅），市场或将增加加息押注，从而带动美元反弹。另外，欧洲和英国疲软的经济基本面，料将限制欧罗和英镑的升幅。这亦可能限制美汇指数的下跌空间。

笔者预期在美联储结束加息周期之前，港汇仍将反复触及7.85的水平。换言之，银行体系总结余将进一步减少，港息则可能进一步上升。
星展香港环球市场策略师
李若凡