传统股灾月前债息急升 第四季面临资产再配置迫切需求｜久利生
发布时间：05:59 2026-09-29 HKT
快踏入所谓传统股灾月，美联储长时间维持高利率、通胀隐忧未散，全球债市更加迎来罕见的震荡抛售潮。10年期美国国债收益率再次强势突破5厘关口，超长端的30年期美债收益率更是一举冲破5.5厘大关。不少将债券视为避险资产的投资者陷入苦战，据报强积金内的债券基金配置面临严峻考验。当无风险回报率被推升至逾20年高位，全球资金的定价逻辑面临重新考验，为股票等风险资产的估值底线进行压力测试。
汇丰称美股具极强抗压韧性
借贷成本高企与急升的无风险回报率，足以对高估值的美股形成沉重打击。汇丰早前发布环球多资产研究报告，却形容近年美股宛如「特氟龙市场」（Teflon Market），意即展现出极强的抗压韧性，指自2022年以来，全球先后消化了数十年来最激进加息周期、美国区域银行危机、地缘政治冲突、关税壁垒、加密货币爆煲以及日圆套利交易拆仓等一连串重磅黑天鹅事件。但风险资产仿佛对所有负面因素免疫，每次回调后总能迅速强势反弹，甚至再创新高。
这背后源于美企盈利与经济基本面的强劲表现，即使撇除科技与AI巨头，整体企业盈利仍持续超出市场预期，为盈利提供了直接支撑。非政府部门杠杆率处于历史低位，且大多已锁定长期低息贷款（令高利率的传导过程变得极其滞后且温和）。同时，全球货币政策工具箱比2008年金融危机前更加庞大，市场深信一旦出现非理性抛售，央行必定会出手救市。其他利好因素还包括高收益债信用指数质量改善、美股权重高度集中于优质巨企，以及被动基金定期自动Rebalancing所带来的持续买盘等。
留意股债正负相关性变化
不过笔者认为，最值得注意的是股票与债券在过去一段不短的时间内呈现「正相关」，这意味著传统资产配置中最典型的「60/40策略」（即60%股票+40%债券）失去分散风险的作用。汇证估计这种股债正相关性仍会延续数季，但不少区内基金经理都在观察，甚至等待负相关回归。若主要经济体通胀顺利回落至接近甚至低于目标水平，重新确立股债负相关性，或引致投资者下调股票配置。
此外，「央行认沽期权」机制（Fed Put以至Central Bank Put）一旦淡出亦有风险；虽然美股象征着庞大财富效应，很难想像联储局够胆全退，但在新主席上场后又是否完全没可能？
大摩重新定义资产类别框架
面对美股创新高但美债收益率狂飙、传统资产对冲失效，大行固定收益部门显然已有所「异动」。摩根士丹利固定收益研究团队最新指出，传统的亚洲债券配置过度集中于美元债及新兴市场本地货币债，在息口higher for longer下难免承受愈来愈大压力。于是重新定义资产类别，将两个成熟市场（日本、澳洲）及两个增长型市场（可换股债、本地货币企业债）加到新设「亚太固定收益」（APAC Fixed Income）框架，提供更具弹性的风险回报组合。
若能贯穿不同的宏观经济周期，当然极为理想，例如在「金发女孩」（Goldilocks）环境下配置本地货币利率债及企业债；经济扩张期就以可换股债捕捉股市上行空间；滞胀期则靠高评级的亚太美元债提供稳健收益。但要以低于股票的波动度，争取7.5%的目标回报率，也不是没有难度。说到底，美长债收益率上冲，对市场造成了强烈震荡，凸显出由今年第四季以至2027年，资产再配置的迫切性。
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