陆羽仁 - 领展抽水 股东莫名其「妙」｜金融High Tea

港股上周继续调整，受美国拟限制美企在中国投资高科技产业影响，科网股急跌累市，恒指以近全日低位收市，报21190点，跌433点或2.01%，全周累跌470点，连跌两周。科指累跌272点，收报4362点；国指收报7126点，累跌261点。

港股上周基本上日升日跌，到最后一个交易日《纽约时报》引述消息人士称，美国拟推行新规定，以限制美国企业向中国发展先进技术提供资金，消息触发科网股下挫。万国数据（9698）单日泻11%，收报23.05元，为表现最差科指成份股；百度（9888）再跌7%，收报140.4元，为表现最差蓝筹股。美国打击中国科技公司发展在意料之内，消息指提供资金是否等同限制股票投资仍有待明确，整体而言，中美在科技有竞争无合作格局已定，美国以打压手段维持现有优势也在预期之内，这是大气候因素，只是短期借个别消息炒作。另外，高盛估中国今年经济增长达6.5%，比内地学者估计基础增长5%以上乐观，显示外国投资界开始看好中国经济，这会对中字股有支持。
高盛估中国增长6.5%

外围表现与港股差不多，3大指数近日表现参差，上周五杜指反复收升169点，主要受油价上升推升能源股，及消费者信心升至逾1年新高所带动，受债券孳息率上升，以科技股为主的纳指最多曾跌1.35%。全周杜指跌0.2%，标指涨1.6%，标指及纳指按周分别跌1.1%及2.4%，为自去年12月以来最差表现一周。

大围市况变动不多，个别股份各自发展。上周较大的公司消息是领展（823）宣布上市后首次供股，「五供一」集资188亿元，每个供股基金单位认购价44.2元，较宣布前一日先收报62.8元，折让29.6%。有领展小股东听到消息有点愕然，奇怪没有大股东的房托基金都会供股？
信托折让供股要审慎

领展这次供股，筹集金额不小，无论对大市或小股东都有一定的微言大义，特别是领展前身是官股，很多原先没有买股票的投资者都有入纸申请，部份作为长线收息，他们对股市认识不深，忽然之间遇到「抽水」，会有点不明所以。

作为上市的投资工具，股票和房托性质上有点不同，股票是一间股东合作做生意的公司，经营的弹性较大，信托公司有契约列明营运方式，规管较多，譬如在营运范围、派息政策和分配利益安排等，透明度自然较大。房托集资不是没有，但多数是发生在有大股东的公司譬如朗廷（1720）酒店，大股东透过注入资产换取信托的个案则更多。

领展不同之处是没有大股东，加上市值庞大，与家族营运公司不同，有点似外国专业管理的公司。外国上市公司有供股集资，但会非常审慎，考虑股东是否接纳，好似汇控（005）几年前供股，管理层都有点滴汗，怕被股东责难。以大折让供股，股东若不接受夹钱筹旗，放弃参与供股，供股后股数增加，股份权益就要被摊薄，选择不行使供股权其实潜在要付出代价，信托有清晰营运目标，同时派息有规范，背后含义系对回报及现金收入有约定，突然提出折让供股，多少与定期派息令股东有稳定回报的逻辑有点不同。
折让发股有摊薄无「增持」

在领展公布抽水后，有名嘴股东表态支持，因为名嘴在上市时认购后长期持有，认为现在是「低价」增持的机会。有普罗小股东觉得「低价」供股不是坏事，可以平价「加注」。其实，今次供股是股东全数参与，按理若人人按比例出钱，换言之大家齐齐集资后，各自占有的权益不变，所以股数增多，但摊占的权益不变，不存在真正的增加权益的「增持」，只是持股数的「增加」。相反，若然不去供股认购新股，权益有可能被摊薄，股价在供股消息公布后应声下跌，本来无货的新股东入场供股买平货，原有股东不供股反而变成被「平价减持」。如果原有股东真正要增持，是在股份数目不增时，按市价在市场买入股份，摊占的权益上升，虽然售价没有折扣，却是真正的「增持」。

领展抽水反应如何，除普罗投资者外，基金取态更重要，皆因董事会控制股份数量极有限，建议能否过关主要看基金是否支持。从小投资者角度，集资除抽走手头现金外，最重要是看股价表现。以5供1比例计，筹集资金比例不低，由于大量发行新股，从供求上对股价有利淡作用。另外，公司在股市稍为回稳后即大力集资，令人关注管理层背后的理据。有解释是在利息高企下，管理层认为目前负债水平偏高，故不惜以大动作吸资以减低杠杆比率，节省利息已可以砌好盘数。如果按照这个推断，反映利率飙升是出乎公司估计，现在需要以非常方法去应对。另一个解释则是管理层认为未来市场仍有可能爆发危机，现在先筹集子弹准备日后买平货。这两个解释无论是那一个，都是偏淡的信息。正常逻辑是预计利息将会上升，先忍手不借，等利息升高，资产价格回落，谂得掂才向银行借钱买平货。现在供股已隐含当年无适当忍手唔借咁多的后遗症。

对于以供股来筹集资金，领展行政总裁王国龙则辩称，过去几年领展收购时都是以借贷融资方式完成，藉是次供股后可预留资金出手，在市场更具竞争力。他还进一步指出，供股决定预示加息周期及利率正常化时代，未来一、两年房地产行业重新定价下，将有不少投资机会，故需要加强其资本基础，「有更充足弹药同优势，探索同更多投资伙伴合作……好天斩埋落雨柴，斩好柴唔代表觉得以后日日会落雨，系为了以后发展做好准备。」领展好天斩埋落雨柴，但斩柴对象却是一众股东，其「妙」之处，一般人可能有点难明，这也是重资产股在高息环境下的一大挑战。
是否参与不宜迷信昔日升势

年前领展股价曾经冲击百元大关，黄国龙曾经高位减持，当时已是一个信号，显示股价已经大致反映其潜在价值，其后公司股价开始转势，扭转昔日长期跑赢大市的表现，押注者基本上易输难赢。去年利息向上股市大跌，陆羽仁已警示领展的杠杆投资策略风险增加，这次大举集资相信部份正是用以抵销其财务风险，至于是否应该支持集资或者趁跌价入货，投资者不宜过份迷信那些年该股的出色表现，而应考虑近1、2年股价走势及对管理层投资眼光的信任程度。
陆羽仁